華潤水泥發布三季度業績，前三季度營業額為272億港元，同比增加1.8%。公司擁有人應占盈利為73.92億港元，同比增長27.6%。單三季度營業額103億港元，同比增10.9%，毛利為41億港元，同比增12.4%，公司擁有人應占盈利為32億港元，同比增長58.0%。
我們點評如下：三季報超預期的地方在于附屬公司股息預提所得稅率從10%降至5%的優惠稅收調整，相關稅收減少4.74億港元。剔除稅率優惠這一影響，前三季度利潤同比增19.4%，單三季度利潤同比增34.6%。1）Q3水泥&熟料（自產自銷+代銷）銷量同比增11.4%，其中，自產自銷量同比增5.5%至2339萬噸。旺盛的需求背后，一是疫情后需求“填坑”，二是今年7/8月雨水較去年同期少，有利于下游施工。2）Q3噸售價同比增6港元/+1.8%，噸成本同比增4港元/+2.1%，煤炭成本是下降的，造成成本上升的原因是代銷部分（去年無）計入原材料，增厚噸成本。噸毛利146港元，同比增加2港元。3）混凝土板塊Q3收入18億元，同比基本持平，單方毛利同比升8元至131港元/立方米，毛利率27.3%。應收賬款有所增加，從年初23.9億元增加至52.0億元。4）費用控制得當。Q3自產自銷部分噸三費42.9港元，同比降5.2港元。5）Q3聯合營合計多貢獻收益1.7億港元，主要是因為經營改善，需求有提振。公司加速產業鏈延伸。10月新競得廣東封開大排礦骨料采礦權，資源儲量4.25億噸，規劃年產能3000萬噸，預計2022年投產。
在2022年，華潤的骨料年產能將達到5260萬噸，按噸凈利20元測算，產能完全釋放后可貢獻10億利潤。我們的觀點：水泥價格底部已經夯實，雨水過后，下游需求迅速恢復，核心市場已開啟第一輪漲價，較晚的春節將有利于項目開工和水泥需求持續釋放，我們預計兩廣水泥需求Q4有中個位數增長。
明年上半年廣西將新投產3條水泥生產線，壓力大小視需求而定，地產融資收緊引致9月較弱的地產新開工數據，水泥需求仍需持續觀察。整體而言，兩廣市場供需格局穩定，梯隊明顯，無需擔心明年水泥價格失速下滑。我們上調公司2020-2022年歸母凈利潤分別為106億、106億和108億港元的盈利預測，最新收盤價對應2020年預測PE為6.6X，潛在股息率為7.3%。維持“買入”評級，目標價12.11港元。風險提示：經濟基本面惡化、行業協同破裂、原材料價格大幅波動。
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